2012—2022年財富波動的脈絡(luò)
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來源：摘編自管清友新書《新周期投資策略》，中信出版社授權(quán)發(fā)布作者：管清友一、2012—2022年財富波動的脈絡(luò)我們來聊一聊2012—2022年財富波動的脈絡(luò)，重點是預(yù)判未來會發(fā)生什么。盡管預(yù)判未來非常難，但是從資產(chǎn)配置、管理財富的角度，我們又不得不去預(yù)判未來。要預(yù)判未來，知道過去的脈絡(luò)就顯得特別重要，管清友老師將結(jié)合自己的經(jīng)歷進行分享。中國金融10年回顧過去10年我正好經(jīng)歷了一個經(jīng)濟下行周期。2012年我剛從央企到券商工作的時候，對金融市場的感觸并沒有那么深。在經(jīng)歷了2008年的金融危機后，2009年的“一攬子計劃”刺激政策促使經(jīng)濟快速反彈。央企發(fā)展很快，投資很大，金融市場也隨之反應(yīng)。現(xiàn)在看來，2008年確實是標(biāo)志性的一年。可以說，世界各國合作應(yīng)對金融危機，全球經(jīng)濟快速走出了危機。但是到了2012年，國內(nèi)經(jīng)濟增長乏力，增長速度開始下滑。后來官方提出了“新常態(tài)”，提出了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，又提出“三去一降一補”。2018年，中美貿(mào)易沖突加劇，我們稱之為“特朗普沖擊”。2019年，經(jīng)濟、市場都出現(xiàn)復(fù)蘇。隨后，2020年新冠肺炎疫情暴發(fā)，持續(xù)到2022年年底。2022年是極為特殊的一年。這是經(jīng)濟的大脈絡(luò)。至于資產(chǎn)市場，2012年我到券商工作后才了解到，當(dāng)時整個市場非常不景氣，正處在2009年以后那一輪股市大反彈后的熊市，賣方的日子特別艱難。2013年，以政信合作為代表的金融業(yè)務(wù)模式推進得如火如荼。什么叫政信合作？就是政府和信托公司合作。政府要搞基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，要修路、架橋、蓋房子，信托公司則為地方政府融資。但當(dāng)時股市表現(xiàn)不好，2014年上半年，市場上一片悲觀，認(rèn)為熊市沒有轉(zhuǎn)牛的可能性。2015年上半年，投資者經(jīng)歷了一輪史無前例的大牛市，6月卻出現(xiàn)了大股災(zāi)。現(xiàn)在看來，出現(xiàn)這些現(xiàn)象的一個重要原因，就是2014年上半年的定向降準(zhǔn)、差別降息，以及當(dāng)年第四季度開始的全面降準(zhǔn)降息。此外還有一個重要因素，即融資杠桿被放開或者被放大。所以這一輪市場實際上是典型的“杠桿牛”，也有人說那可能是“國家牛”，因為國家似乎有一些意圖，希望通過股市的上漲帶動整個融資環(huán)境的改善，從而帶動整個經(jīng)濟。2015年下半年，全國的樓市價格開始上漲，上漲幅度非常大。據(jù)我們分析，這與棚戶區(qū)改造貨幣化有非常直接的關(guān)系。無論對于股票還是房地產(chǎn)市場，2015年都是一個標(biāo)志性的年份。盡管過去了這么長時間，但我回想起那一輪股票上漲、后來的股災(zāi)，以及房地產(chǎn)價格的上漲，很多事情還歷歷在目、記憶猶新。2015年下半年開始的那輪房地產(chǎn)價格上漲一直持續(xù)到2017年第一季度。同時，政策面開始發(fā)生變化，要求去杠桿，控制金融泡沫。宏觀經(jīng)濟學(xué)界當(dāng)時在探討什么？金融業(yè)過度繁榮，政策面關(guān)注到了資產(chǎn)泡沫，因此要降溫，要防風(fēng)險。所以在2017年，我們就意識到政策層面的變化會對資產(chǎn)市場和很多相關(guān)企業(yè)產(chǎn)生巨大的影響。因為大家知道，金融一旦開始收縮，后面就會有一連串的反應(yīng)，很多杠桿要被擠掉，很多企業(yè)將會受到影響，過去那種高杠桿的游戲結(jié)束了。但說實話，從2017年到現(xiàn)在，這幾年的變化大大超出了我們的預(yù)期。也可以這樣說，我們猜到了開頭，但沒有猜到結(jié)尾。于是我們開始思考，我們該怎么辦，如何穿越金融下行周期。我們也開始思考，當(dāng)這樣一個金融去泡沫、擠泡沫的過程開始之后，資產(chǎn)市場的反應(yīng)到底會如何。2017年金融開始去杠桿以后，真正的影響發(fā)生在2018年。而2018年年初我們又遇到了什么呢？中美貿(mào)易沖突。所以在那一年，股票市場上的表現(xiàn)實際上集中反映了國內(nèi)的去杠桿和中美貿(mào)易沖突。我相信每個人對2018年都記憶猶新，我們看到的是貿(mào)易沖突，而這一年資產(chǎn)市場的表現(xiàn)也相當(dāng)慘烈。但是要注意，盡管股市表現(xiàn)不好，樓市卻異常堅挺，很多二、三線城市的房價甚至出現(xiàn)上漲。這種上漲的趨勢一直持續(xù)到2019年，這是很有意思的現(xiàn)象。當(dāng)時，面臨房地產(chǎn)行業(yè)到底向何處去、房地產(chǎn)企業(yè)該如何選擇的問題，很多企業(yè)做出了選擇。有些企業(yè)斷臂求生，有些企業(yè)主動去杠桿、甩賣資產(chǎn)，這些企業(yè)都是較早做出決定的。然而，大部分企業(yè)沒有逃過金融去杠桿、貿(mào)易沖突，以及后來針對房地產(chǎn)的“三條紅線”的嚴(yán)格管控的影響。后來，一些頭部房地產(chǎn)企業(yè)陸續(xù)爆雷，并影響到上市公司。很多上市公司也被迫去杠桿，甚至引發(fā)了連鎖性的金融風(fēng)險。可以這樣說，2017年以后，整個金融股票市場的走勢大大超出了我們的預(yù)想。這有點像蝴蝶效應(yīng)，當(dāng)金融開始收縮和整頓，會產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。但到底怎樣反應(yīng)，是由很多因素決定的，就像黑箱一樣，我們看不清楚。我們沒有想到，經(jīng)濟和很多企業(yè)會遭受到如此大的沖擊，這就是我們在2019年經(jīng)歷的事情。隨后新冠肺炎疫情暴發(fā)。整個股市在2020年迅速實現(xiàn)了V形大反彈，2021年還出現(xiàn)了一個結(jié)構(gòu)性牛市，表現(xiàn)不錯。真正慘淡的是2022年。先是2022年年初，俄烏沖突爆發(fā)。隨后是三四月份，上海受疫情影響采取封控措施，整個股票市場從4月底開始才略有反彈。隨著2022年年底疫情防控政策的調(diào)整，加上人們對2023年經(jīng)濟恢復(fù)的預(yù)期，2023年春節(jié)前后，股票市場表現(xiàn)不錯。三個共識過去10年，股市、樓市的變化，與整個經(jīng)濟周期、政策周期、國際局勢的變化都有直接關(guān)系。在2023年這個時點，盡管面對眾多不確定因素，但是關(guān)于未來的趨勢，有幾點大家是有共識或者說共識度比較高的。第一，中美之間的博弈會不斷加劇。這個博弈真真切切地會影響到股市、利率、資產(chǎn)價格，也會影響到企業(yè)的中長期發(fā)展。第二，中國經(jīng)濟在疫情防控政策調(diào)整以后會有所復(fù)蘇。2023年的經(jīng)濟形勢肯定會比2022年好，但是，想回到過去那種高增長的狀態(tài)是不太可能了，經(jīng)濟增速的下降可能要經(jīng)歷相當(dāng)長時間。這意味著什么？意味著賺錢越來越難了。上市公司越來越難盈利，那么股票市場基于盈利快速增長的邏輯也就不存在了。很多人問，這個時候股票市場是不是可能因為貨幣放水而出現(xiàn)所謂的資金牛市？這就涉及我要跟大家講的第三個共識：中國在穩(wěn)定經(jīng)濟、推動復(fù)蘇過程中會適度地放水，但是想再度出現(xiàn)2014年、2015年的那種情況，像歐美國家那樣搞量化寬松，幾乎是不可能的。目前我們判斷，中國在政策層面、流動性層面是相對比較保守的。同時我們看到，受三年疫情以及過去五年諸多因素變化的影響，人們的心態(tài)發(fā)生了非常大的變化，大量的錢不再用于擴大再生產(chǎn)、投資、買房，而是用于防御性儲蓄。由于國有企業(yè)的突飛猛進，大量資金沒有進入所謂效率更高的民營企業(yè)，而是進入了國有企業(yè)。于是就出現(xiàn)了兩個高增長，一是M2（廣義貨幣供應(yīng)量）、社會融資高增長，二是居民儲蓄高增長，同時還有巨大的漏出。新資產(chǎn)配置邏輯總的來說，未來的趨勢是中美關(guān)系發(fā)生變化，經(jīng)濟增速下降，同時貨幣政策、財政政策相對穩(wěn)健。因此，從資產(chǎn)配置的角度看，我們已經(jīng)從積極型資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向了保守型資產(chǎn)配置。從品類上來講，我們更看重能夠穩(wěn)定盈利的產(chǎn)品。受政治環(huán)境、市場環(huán)境影響沒那么大的上市公司，我們稱其具有韌性的價值和價值的韌性。這樣的公司必須能夠應(yīng)對各種市場波動，穩(wěn)定地盈利，哪怕盈利減少。這類公司必將受到青睞。此外，消費的分化、下沉可能也是大勢所趨。我們要在國與國之間的關(guān)系變化以及一些國家政策的調(diào)整中看到機會，比如外匯市場的機會、黃金市場的機會。舉個例子，日本央行新行長上任，日本面臨著貨幣政策轉(zhuǎn)向的問題，那么日元會不會貶值？未來有升值的空間嗎？這是我們需要思考的問題。財富管理、資產(chǎn)配置都與經(jīng)濟周期、政策周期和國際環(huán)境緊密相關(guān)。未來我們的財富管理和資產(chǎn)配置需要更加穩(wěn)健。希望大家能夠通過自己的學(xué)習(xí)，抓住機會，放眼長遠(yuǎn)。二、資產(chǎn)配置的四大工具本節(jié)將為大家講解投資理財、資產(chǎn)配置的工具。我們做事總得有工具、有武器，最好是刀槍劍戟、斧鉞鉤叉一應(yīng)俱全。然而，大部分人手里其實只有一把水果刀。哪里有刀槍劍戟、斧鉞鉤叉這些工具？機構(gòu)有。機構(gòu)也有不同的風(fēng)格，有“少林派”，有“武當(dāng)派”，有“青城派”。當(dāng)然了，無論是哪一派，都得做名門正派，不要誤入歧途。可供選擇的投資工具普通投資者怎么去看這些工具？我相信大部分人不可能有時間去武術(shù)學(xué)校，或者去學(xué)怎么用刀槍劍戟、斧鉞鉤叉，我們只能用自己手里的水果刀去投資，現(xiàn)狀就是這么殘酷。大家對投資理財這件事很焦慮，無論從哪個方面看都會發(fā)現(xiàn)，越學(xué)習(xí)就越焦慮，很難做到佛系。真正能夠做到佛系、躺平、躺贏的，都是高手，都已經(jīng)功成名就了，心態(tài)也已經(jīng)修煉到一定境界了。想象一下，如果回到20年前，你是不是會買更多的房子？你是不是會買騰訊、茅臺的股票？但是，我們肯定回不到20年前了，所以我覺得沒有必要焦慮，要調(diào)整好心態(tài)。讓我們看一看，我們可選擇的余地到底有多大，可動用的工具到底有多少（見下圖：可供選擇的底層資產(chǎn)圖譜）。可供選擇的底層資產(chǎn)圖譜在可供選擇的底層資產(chǎn)中，海外資產(chǎn)涉及房地產(chǎn)、股票、債券、基金，還可以直接持有現(xiàn)金或者貨幣基金，也可以持有外匯，比如美元、日元、歐元、澳大利亞元。還有人特別精于小幣種投資，這種投資難度很大，當(dāng)然這些人都是高手。還有人炒期貨，比如糧食、能源、礦產(chǎn)，但大部分人做不了這件事情。我們最熟悉的可能就是房地產(chǎn)投資。我的一個朋友曾經(jīng)問了我一個問題：“管老師，你怎么看房地產(chǎn)行業(yè)？怎么看房價？”我說：“對你來講，其實沒什么好選擇或者不選擇的。”因為他過去做房地產(chǎn)開發(fā)時賺了錢，也早就退出來了，套了很多現(xiàn)金，給自己留了100多套房子。我跟他開玩笑說：“北京2022年的房價波動跟你有極大關(guān)系。”因為他賣掉了其中50多套。這是特例，其實大部分人沒有抓住這個領(lǐng)域的紅利。你也可以做PE（私募股權(quán)）投資。但是你會發(fā)現(xiàn)，這幾年P(guān)E投資市場非常慘烈，即便是專業(yè)機構(gòu)也很難做，很多機構(gòu)都不在了。那直接下場炒股票行不行？我在多個場合跟大家推心置腹地講過，對絕大多數(shù)人而言，盡量不要直接下場炒股票，因為真的很難賺到錢。可能有人會說，不是有很多金融衍生品、對沖工具嗎？其實，這些也不適合絕大多數(shù)人。那么債券投資是不是波動小一點？是不是可以直接投資債券或者債券型基金？買基金說起來簡單，直接投資債券市場，特別是二級市場就可以，但其實也挺難，你需要了解行業(yè)，了解信用利差，了解流動性。還有人熱衷于打新股（用資金參與新股申購）。但是隨著注冊制的全面推開，破發(fā)率越來越高，很多人發(fā)現(xiàn)打新股也不是穩(wěn)賺不賠的，有些人雖然運氣特別好，中了新股，但當(dāng)天股價便直接腰斬。綜上所述，我們可選擇的余地看起來很大，其實并不大。即便你了解這些可選擇的領(lǐng)域、可選擇的標(biāo)的，大環(huán)境變了之后，依然要調(diào)整自己的思路。最適合普通人的投資工具普通人投資可選擇四大類產(chǎn)品：股票與基金，房地產(chǎn)，黃金，外匯。如下圖所示，從投資難度來講，基礎(chǔ)類的是股票、債券、基金，處在中間的是房地產(chǎn)、黃金、外匯。高階投資難度大、風(fēng)險大，需要專業(yè)知識，對認(rèn)知能力的要求也比較高，這類投資包括大宗商品投資、海外投資，還有另類投資、PE、VC（風(fēng)險投資）等等，大部分投資者不具備進行此類投資所需的抗風(fēng)險能力、對沖能力和專業(yè)知識。投資范圍的進階表1-1對股票、債券、大宗商品、外匯的主要特點進行了對比。中國市場真正提供給我們的投資工具、投資方式是極少的，我們的股票市場對普通投資者來說并不是一個特別友好的市場，對投資者的保護遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。這個時候你會發(fā)現(xiàn)，所有的投資理財課、資產(chǎn)配置課程、專業(yè)報告，其實都是為專業(yè)機構(gòu)服務(wù)的，而不是為普通投資者服務(wù)的。你可以發(fā)現(xiàn)，每一家銀行都有客戶分層，客戶分層的起點都很高，絕大多數(shù)人都不可能進入高客戶層。即便有幸進入，你也會發(fā)現(xiàn)銀行為你提供的服務(wù)項目極少。當(dāng)然，我們也看到，投資與大部分工薪階層和就業(yè)不穩(wěn)定的人幾乎沒什么關(guān)系。那么為什么我們要了解殘酷的現(xiàn)實，了解我們可用的工具呢？你可以不會耍大刀，但是你要知道有這么一種工具；你可以不會少林功夫，但是你要知道有這個門派。你要清清楚楚地知道投資市場的結(jié)構(gòu)主體、工具，以及你所處的位置。在了解了這些工具之后，我有一句話特別想對大家講：對我們大部分人而言，更重要的是賺到第一桶金。有人曾跟我說：“管老師，我2022年的投資收益率特別高。這一年好多機構(gòu)都虧錢，特別知名的管理上千億元資金的機構(gòu)都虧了百分之二三十，我竟然還盈利了，我有5個點的正收益。”我說：“你有多少本金？”他說10萬元。這其實還不錯。還有人說：“我去年的收益特別好，絕對跑贏了市場上絕大部分機構(gòu)，有百分之三四十的收益，但本金只有5萬元。”所以大家一定要清楚，在投資過程中，最重要的是有規(guī)模相對比較大的本金。我再給大家舉個例子。大家都看到，這兩年段永平在抄底騰訊，而且成功地在這輪騰訊股價的反彈中撤出。我們觀察到，在騰訊股價從400港元跌到300港元再跌到200多港元的過程中，他一直在買，而且他所用的錢占其總資產(chǎn)的比重是極小的。大部分人能做到越跌越買，但做不到持有到賺錢，然后成功地撤出。那么，如何做到長期持有、成功退出？第一，要有足夠的本金支持。如果你30歲，你的資產(chǎn)用于儲蓄和投資的比例可以是3∶7；如果你60歲，那么儲蓄的占比要更高，投資的占比一般不超過40%。第二，要有好的投資工具、對沖工具。先擁有自己的觀點，再尋找合適的投資工具。對于普通投資者，找到并掌握一兩種工具就足夠了。第三，要有良好的心態(tài)。要有正確的投資動機，不要奢望一夜暴富；要樂于學(xué)習(xí)，掌握一定的投資技巧。第四，要有專業(yè)機構(gòu)管理資產(chǎn)，要認(rèn)知到位。你要了解基本的經(jīng)濟學(xué)、金融學(xué)知識，熟悉各類金融工具和產(chǎn)品，不做“能力圈”范圍外的投資。總之，你要有足夠的本金支持，還要有好的投資工具、對沖工具和良好的心態(tài)。那些知名的投資人不光自己管錢，還有專業(yè)的機構(gòu)幫他管，他也有足夠的認(rèn)知。我們大部分人是做不到這樣的，只能通過買股票、基金、房地產(chǎn)、黃金、外匯實現(xiàn)自己的投資（見圖1-4），這還是建立在有一定規(guī)模本金的前提下。四大產(chǎn)品的特征與對比第一，股票與基金，更多的人是投資基金。基金隨時可以買，但是我們對于基金所投資的行業(yè)要有一定的認(rèn)識。第二，房地產(chǎn)。買房、賣房誰都能操作，進入門檻不高，但所需要的專業(yè)水平越來越高。大家都知道，近年來房地產(chǎn)行業(yè)、房地產(chǎn)政策多次發(fā)生變化。我們在后文會講到房地產(chǎn)政策、價格等。第三，黃金。很多人都很關(guān)心黃金，也有比較成功的操作經(jīng)驗。有的人直接在市場上買紙黃金，有的人買賣黃金公司的股票，有的人買黃金實物，買實物相對比較容易操作。買黃金需要對黃金價格、美元走勢、全球黃金的供求情況、突發(fā)事件等有一個基本判斷。第四，外匯。有很多人都知道分散投資，也知道多幣種組合。盡管判斷匯率很難，但是通過分析美元的走勢、日元的走勢、歐元的走勢，我們可以做出相對專業(yè)的判斷并獲得匯率升值、匯率兌換的收益。比如說，2022年日元大幅貶值，美元兌日元的匯率跌到1∶150的時候，很多人覺得跌到底了，非常果決地?fù)Q了日元。也有人覺得歐元跌得差不多了，可能歐元對美元的強勢地位會反轉(zhuǎn)，原來是歐元強勢，美元相對弱勢，未來相對于美元，歐元可能會處于弱勢狀態(tài)。這些都需要專業(yè)的判斷。2023年4月9日，植田和男出任日本央行行長，日本央行的貨幣政策面臨從寬松轉(zhuǎn)向收縮，日元升值在現(xiàn)在看來是個大概率事件。所以，我覺得大部分普通投資者可以重點關(guān)注股票與基金，以及房地產(chǎn)、黃金、外匯這四大品類。至于其他的投資如大宗商品、金融衍生品，以及很多非標(biāo)資產(chǎn)，大部分人學(xué)習(xí)一下即可，不用投入過多精力。當(dāng)然，對于有一定專業(yè)知識、操作能力的人，那另當(dāng)別論。這些話聽起來有點消極，但是我想在這樣一個巨變的時代，掙多少錢不是最重要的，更重要的是要規(guī)避風(fēng)險，保住自己的勝利成果，希望我們每個人都能夠做到。7-8月份中標(biāo)信息：
